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观点荟萃 开放求变 稳中有机--中泰证券2018中期策略会精彩回顾

来源:大发 | 时间:2018-07-09 人气:3226
  •   原标题:观点荟萃 开放求变 稳中有机--中泰证券2018中期策略会精彩回顾

      2018年6月6日,“开放求变,稳中有机”——中泰证券精选上市公司交流峰会及中期策略会在上海圆满落下帷幕。近千位投资者及36位专家就新经济发展形势、新旧动能转换以及对外开放政策推进进程展开了热烈的讨论与交流。此次会议由中泰证券股份有限公司党委委员、副总经理吕祥友致开场辞,中泰证券首席经济学家李迅雷、著名金融专家李扬(中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长)及国家商务部、发改委正司级领导分别就下半年宏观经济、货币政策、中美经贸关系及科技发展产业政策等热点话题做主旨演讲。

      本次策略会共设有八场分论坛,内容聚焦半导体、创新药、医疗器械、通信5G、新能源、大消费、周期与大宗商品、大类资产配置等热点话题。精彩行业分析及投资观点如下:

      我们之前对周期品是比较谨慎的,逻辑主要在于虽然库存周期和产能周期非常健康,但今年最大的风险点来自于需求端的萎缩。两年前是一个刺激周期,财政政策、货币政策双发力。而今年进入一个紧缩周期,基建是今年下滑最核心的原因,基建从1到4月份的数据情况也是这样。此前的预期外需会对冲部分内需下滑的影响,但随着贸易摩擦延伸,大家对外需的看法会发生一些变化,从经济缓慢下滑转向失速的担忧。因此周期股对经济的下行进行充分反映。4月17号降准是非常重要的事件,标志着贸易摩擦之后政府或采取重新刺激内需的举措,23号政治局会议更加确认了这一方向性变化。原来财政政策、货币政策是双紧,而现在货币端会出现放松,整体来看偏向于扩大内需的组合,经济下滑或将会重新调整到走平稳定内需,周期股估值包括盈利端的预期有望出现一定程度的修复。我们认为房地产在政策影响下,投资端将进一步超出市场预期,进而对冲基建下滑影响。钢铁板块有望出现修复性上涨。

      低供需、高煤价、低估值:当前煤炭供给面仍旧偏紧,而且整体库存低位以及运力出现瓶颈,进入6、7月份夏季旺季,预计煤价趋势仍旧向上。宏观需求层面,前期在政府去杠杆、内外压力下,市场宏观预期和风险偏好持续下降带来估值大幅压缩,降准以及政治局会议强调扩大内需将使得市场预期发生一定的变化,经济预期有所好转,叠加未来两个月煤价走强,判断周期股在夏季旺季仍有望迎来一波超跌反弹行情。全年来看,看好板块的波段型机会,需求端平稳小幅回落,经济有韧性,供给释放缓慢,支撑价格高位,煤炭全年业绩无忧,但受制于去杠杆、地产调控及整体工业处于去库存周期,板块估值仍处于低位,看好季节性波动机会。

      在“新旧动能转换”大背景下,建材行业的需求端面临着较多的不确定性,而供给侧去产能、调结构、增效益的目标则相对明确。这一前提下选择资产质量好、定价权强的企业是我们建议牢牢把握的核心主线。

      一)供给侧改革深化,周期龙头定价权继续凸显,周期波动收窄,行业价值属性增强。如水泥行业在近年“绿水青山”的大背景下,由于大小企业资源禀赋的巨大差异,行业成本曲线斜率持续增大,行业整体盈利能力分化加剧,大型企业的定价权、市占率持续加强;小企业的生产能力盈利能力持续被削弱甚至直接被淘汰。行业龙头的盈利能力持续提升且具备通过并购重组带来的二次成长良机。

      二)产业结构升级大趋势下,具备需求真实增长潜力的细分领域,行业壁垒将进一步提升,企业间分化将加剧,有望涌现产业链条更完善、竞争力都更为强大的巨头企业。如玻纤作为替代性材料,近年在全球经济回暖和国内经济结构转型的大潮中,整体需求增长明显。而新增产能主要来自龙头大企业,且集中在热塑等需求增速较快的中高端领域。且由于认证周期较长,用户粘性较高,新进入者很难抢占市场,我们预计本轮产能新增对行业景气冲击有限。

      三)“家”本位的传统观念将继续推动消费升级,优质品牌建材将延续集中度提升之路。1)2B端地产商集中度和精装房比例的双重提升使龙头地产商具有更强的采购话语权,绑定了大地产商的龙头建材企业将进一步深化优势促进市占率提升;2)2C端:存量房二次装修和消费升级带来的新增需求以及相对较小的单客消费金额使消费者更加看重品牌和服务,具有产品力、渠道力的企业将受益明显;3)矿产资源紧缺叠加环保趋严将进一步淘汰资源储备不足、以及环保不达标的小型企业。

      2017 全球油气勘探开发支出总规模约为 4045 亿美元,同比增长约 7%,结束了 2014 年以来的持续大幅萎缩。我们预计全球油气资本开支步入上升通道,2018-2020 年油气装备及服务行业景气向上。

      成长股聚焦引领未来方向的战略性子行业:半导体设备、机器人、能源装备、新能源汽车产业链、航空航天装备、军民融合等。自主可控主题下,将持续为市场热点。

      2018年工程机械旺销的程度大幅超年初机构预期,我们判断2018-2020年持续复苏,主要产品陆续迎更换高峰,液压系统进口替代有望提速。龙头上市公司盈利能力提升将更加明显。

      半导体、战略至高点,行业进入成长期+国家第二次大投入!全球半导体“硅片剪刀差+硅含量第四次提升”核心产业逻辑不断加强,全球半导体超级周期持续,半导体集成电路产业景气路径之“传导图”——看好存储器、设备以及配套、晶圆前端制造、易耗品;回避消费级。特别警惕晶圆降阶抢夺、注重需求闭环(第四次硅含量提升需求)。从Q1全球半导体销售、设备出货再创新高,全球半导体龙头年报及近期财报佐证观点,而从半导体市场元器件市场也反馈明确;半导体板块进入确定性成长,战略高地,立体式支持力度会继续加大,中国半导体产业进入成长期,16年半导体月销售额为60-80亿,18年Q1平均110亿美金,Q1半导体利润增速全行业第二,在设计、设备、材料领域营收同比增长,关键性领域技术突破加快;国家支持力度加大,特别是中兴通讯事件以来,打法多样化、支持方式务实化趋势不变,以韩国为样本,加大制造、存储突破,以制造红利支持设计,同时带动材料、设备的突破;

      消费电子行业经历回调,悲观预期逐步释放,苹果备货提前,苹果手机备货开始,预计2个oled,一个lcd手机,结构化技术创新如3D sensing、光学、OLED、FPC等产业值得期待,关注相关产业龙头公司;

      PCB板块产业东移大趋势,大陆地区一枝独秀,大陆占比达到50%;数据中心等应用提升HDI需求,FPC未来空间广阔,“原材料涨价+环保督察”下集中度提高,龙头厂商迎契机:5G+汽车拉动PCB行业新增长;

      关注面板产业悲观预期释放以及上游核心、设备国产化进度,安防行业泛ICT话的产业边际扩张能力。

      中美关系的大背景,推动通信行业的发展加速进入上游关键芯片器件和材料的攻坚阶段,5G阶段的历史使命尤为突出,ICT产业向最高阶的升级需求十分紧迫;而在应用创新领域,云计算、物联网、AI大数据等的创新持续深入,也将带来通信行业新的投资机遇。

      ●从战略高度认识历史使命的紧迫性,把握通信行业上游三大赛道自主可控发展与突破是通信行业的重要投资线年下半年进入频谱确定阶段,明年进入牌照发放阶段,抓住5G资本开支周期仍是重点机会。

      1、云计算进入加速落地期。企业客户对云服务的接受程度和采购力度在逐步提升。我们认为:(1)云计算不是主题概念,而是进入到产业应用阶段。(2)云计算不是独立存在,而是与大数据、人工智能深度融合。要实现大数据和AI的大规模产业应用,云计算是前提和基础。(3)对于潜在云市场规模,不只包括云计算本身的规模,更大的来自于企业云化之后产生的数据需求。(4)对于软件公司而言,存在从工具型软件企业,向云服务平台企业转型的产业驱动。

      2、2B市场的崛起。2B市场面临新驱动因素(1)云计算发展使得2B市场有了较强IT技术支,2B大数据和AI应用都以云计算为基础。(2)C端互联网红利的消失,使得巨头开始在B端加大布局,BAT逐步在B端强化自身平台的通用性,弱化垂直属性。其中也包括了具有B端基因,在云计算加大投入的华为。

      2018年初至今,传媒互联网板块持续回调,板块风险继续释放。我们认为未来版权付费、消费升级及流量变现有望成为传媒板块后续增长的主逻辑。

      版权付费:受益于国内版权保护意识提升及盗版检测技术和相关法律完善,我们认为未来以版权为主逻辑的付费有望成为趋势。目前重点收益领域为图片市场和网络视频市场。

      消费升级:一二线城市发展较为成熟,三四线城市发展提速趋势显著。近两年三四线城市票房贡献及观影人次提升明显,我们看好基于三四线城市消费升级逻辑下的院线投资机会。

      流量变现:微信基于其强大社交属性,通过小程序、小游戏等新业态打造完整生态圈,且有望打通线上线下互动,未来我们看好与微信为友共同发展的公司。

      今年资金趋紧形势下,我们建议重点关注现金流等指标,看好具有自身造血能力的优质标的。

      着眼长期趋势,拥抱优质龙头企业!看好创新药的长期趋势性机会,看好高品质仿制药迎来三年黄金发展期,看好景气度高的细分子行业如服务、药店、器械、CRO、品牌型中药等领域的龙头公司。

      1、创新药:审评加快、医保支持、国产创新药研发回报率高。创新药崛起是10年以上的长期大趋势,me-too、me-better药物仍有巨大的空间。

      2、仿制药一致性评价带来优胜劣汰和进口替代机会。我们认为仿制药药品生产的供给侧改革已经开始,去年医药企业数量减少15%。一致性评价提升仿制药质量要求,市场向高品质产品集中趋势明显。过专利期原研药定价、市场份额过高,医保控费背景下国产高品质仿制药迎来进口替代机遇,具有质量优势的仿制药企业有望迎来3年黄金发展期。

      3、看好医疗服务消费升级趋势,医疗服务需求持续增长,技术进步带来增量空间,价格能够持续提升。

      4、看好零售药店行业整合及处方药外流带来的增量机会。资源型品牌中药受益消费升级,享受稀缺性溢价。血制品在逐渐改善,明年会更加明显。此外,还看好其他各细分子行业入器械、CRO等领域的龙头公司。

      基本面稳健,底部带来稳健收益。银行最核心的指标是资产质量,资产质量更看重的是企业还利息的能力,企业活下来的能力,我们认为只要经济有安全边际、经济是有底的,整体的资产质量和银行的基本面是比较稳健的。

      中长期方向明确:利率变化带来的估值变化。我们判断信用利差会持续扩大,市场未来可能看到很多10%以上收益率的债券,对于基本面波动大股票,产生估值压制;无风险收益率却是下降的:在中国对于金融机构而言,无风险收益率不是国债利率,而是非标的贷款利率(7%以上),这块未来会下降,对于基本面稳健的股票,估值有望被提升(例如估值降下来后的大型银行)。

      对下半年的基本面维持稳中趋缓的判断,货币政策维持中性,央行投放保持定力,金融监管进程不会中断。这一过程中需要把握金融监管的主线——从打破同业链条,解决资金空转,降低金融风险暴露在金融体系内部的传导性,到规范与限制融资渠道和融资企业,逐步打破刚兑,推进金融机构的风险暴露。在这一过程中会导致金融体系向实体经济的信用扩张速度放缓,在基础货币投放平稳的背景下,银行间流动性反而会趋于平稳,宏观上表现为社融与M2的缺口收敛,微观上会表现为银行同业存单利率和回购利率的中枢水平会保持相对较低的位置,有助于引导无风险收益率趋于下降。但另一方面,信用风险定价在信用债估值中将会起到更重要的作用,信用债或将继续分化,信用利差有进一步走扩的可能性。基于以上几点判断,我们认为下半年的债券市场至少是个小牛市(资本利得不为负且票息价值比较确定);利率债和高等级信用债的价值较为确定,低等级信用债则需要仔细甄别筛选。

      1、 国外传统的资产配置模型如均值方差模型、风险平价模型等为了得到理论上的最优解都作出了较强的前提假设,在实际应用中可能有两个共性的问题:1)用历史收益的波动率衡量风险可能存在较大偏差,尤其可能低估固定收益类资产的风险;2)资产间的相关性并不稳定,在不同时期可能表现出不同的规律,简单依赖历史数据的统计结果并不可靠。

      2、 中泰时钟是金融工程与宏观、策略、固收等研究团队高度协同,共同构建的不同层次的资产配置决策体系:1)从产出、通胀、政策、大类资产价格等四个宏观维度判断经济基本面的中长期趋势,构建大类资产配置、风格板块配置等中长期策略;2)从供需格局、行业景气度、板块联动等中观维度把握基本面的短期变化;3)从市场的交易行为、估值、关注热度等维度评估市场的短期预期(情绪);4)通过短期基本面变化与市场情绪之间的预期差构建短期(月频)配置策略、细分行业配置策略;5)在多维度风险评估和风险预算下将中长期和短期配置策略叠加,生成投资组合。

      3、 利用量化工具多维度评估基金经理:1)历史数据表明追逐短期业绩明星,并不能获得显著超额收益,而A股拥有3年以上历史业绩的基金经理不足四成;2)通过对基金经理的投资风格、攻防能力等进行定量刻画,与中泰时钟的风格轮动模型和股、债阶段判断等各层次策略相匹配,构成了FOF主动型资产配置的一揽子解决方案!

      3“蓄势待发”,坚定看好有色下半年行情,钴锂铜锡铝将成为主战场——Q3需求预期变化将成为重要的催化剂!

      1、目前新能源上涨钴锂材料的疲软主要源于消费电子需求季节性回落,而Q3预计将是消费电子需求重要的反转节点。同时,更重要的是国内外新能源汽车需求或将继续超预期。上游资源供应其实并没有发生过多的变化,甚至出现低于预期的可能性,这包括刚果金新的税收政策对钴的影响,也包括国内锂盐生产线不顺畅的调试生产过程。

      2、基本金属的需求预期改善则来自于房地产投资的超预期,以及更温和的国内经济托底政策供给。矿石逐渐紧缺的铜和锡,以及供给侧改革品种电解铝,这些供给变化都将被再次计入价格走势之中。

      4新能源汽车:政策潮水去,消费开新局。新能源车整体产业链包括电池及材料向高端化转变,2018年或将是锂电中游行业盈利拐点之年,中游具备技术门槛下,议价能力相较传统汽车零部件更强,中国锂电及材料具备全球竞争力,建议围绕三层次积极布局:1)优选竞争格局较好环节,钴资源、电解液;2)锂电巨头供应链:重点关注各细分环节龙头;3)关注新技术趋势下投资机会,高比能量电池,三元高镍,软包,热管理;

      新能源:短期看,18年国内光伏需求受到新政影响或调整为35.6GW,全球85GW;风电在三北三省份解禁、中东部常态化、分散式和海上放量等逻辑兑现下,18年装机或达25GW。长期看,后补贴时代或将在3年后到来,行业需求中位数升至4-5倍,各细分环节龙头凸显,光伏高效化和风电大型化趋势利好龙头。

      工控:5月制造业PMI指数PMI51.4,工控持续景气,工业自动化长期稳定发展,建议关注工控平台型企业;

      15我国汽车市场进入低增速时代,行业竞争加剧,业绩分化严重,调整还有反复,把握确定性高的结构性机会。

      乘用车:随着一二线城市进入置换周期,三四线城市及农村汽车保有量的提升,豪华品牌的渗透率和自主品牌集中度将提高,关注强产品周期的豪华品牌和一线自主品牌。

      重卡:环保和治超治限升级、景气度大概率延续,维持2018年销量超100万辆的判断。关注产品结构升级的核心零部件和整车企业。

      零部件:整车厂降本增效压力大,销售分化加剧,集中度提高,关注单车价值量大、外资供应比例高的零部件的国产替代机会以及一线自主品牌的核心供应商。

      新能源汽车:无差异时代结束,主流车企优势确立,补贴下滑,新能源汽车高端化趋势明显,主流车企产品和技术优势将开始体现,市场集中度提高。

      16行业景气度向上,维持18年拐点逻辑不变。从主机厂、核心零部件配套、民参军企业一季报表现来看,军改影响逐渐消除,军工板块整体基本面好转趋势得到初步验证。我们预计整机厂利润增长有望在中报中开始体现,辅机厂稍微滞后,预计最迟在18年年报中将看到整个军工板块的业绩好转。

      成长层面:军费增速触底反弹、军改影响消除、武器装备建设5年周期前松后紧惯例,叠加海空新装备列装提速,驱动军工行业订单集中释放,为军工企业业绩提升带来较大弹性。

      改革层面:院所改制、军工混改、军民融合等逐步推进,今年有可能出现阶段性行情,提示关注。去年7月首批军工院所改制启动,有望在今年内实施落地,但第一批试点大多数只改制不注入,与上市公司关联不大,18年第二批院所试点有望启动,我们认为二批、三批试点才有可能出现核心资产。

      目前生猪养殖股头均市值和PB相对历史底部折价明显,估值底部特征显著,中泰农业组继续推荐低估值养猪股。

      本轮猪周期价格虽然还未见底(判断明19年是本轮周期猪价的底部、产能底部以及周期资金可能的买点),但是养猪股底部比较确定。我们推荐的逻辑不源于当前猪价的反弹或者反转,而是来自公司成本持续降低及出栏量快速增加,价值拐点明显。从生猪销售数量看,前5个月养猪上市企业出栏量继续大幅提升,量增的承诺基本兑现;养殖成本在上半年持续降低,下半年仍有下降空间。对于市场近期普遍担心的公司资金方面和筹资情况的问题,我们进行了深入测算,判断公司自产负债情况处于合理范围。

      18零售板块经过近5年调整,整体呈现区域结构化的弱复苏,或将推动零售板块结构性配置机会,预计未来将呈现结构性分化态势,部分具备供应链优势及激励机制充分的标的或将脱颖而出。

      ●建议配置基本面向好,目标清晰,对未来增长持续投入的具备长期增长可能性的龙头标的。

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